摘要：
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2026 年，中国 AI 芯片公司的上市故事正出现分岔点。
就在短短一个月前，摩尔线程、沐曦股份在科创板挂牌，首日分辨以 425% 和 693% 的惊东谈主涨幅烽火市集。紧接着，壁仞科技登陆港股，首日涨幅也卓绝 75%，市值冲上 825 亿港元。国产 GPU 赛谈似乎正进入一个狂热的老本期间。
关系词，当 1 月 8 日天数智芯顶着"国内首家量产通用 GPU "的光环在港交所敲钟时，市集反响却相对闲居。贬抑当日 15 时 30 分，公司股价高涨 10%，市值达到 406 亿港元。
这个数字自己并不算差，但置于同业首日动辄数倍涨幅的配景下，像是一种市集对行业价值的选定，而非对公司颠覆性后劲的追捧。
国产 GPU 赛谈，正处于一个由国产替代叙事，供应链安全暴躁，以及尚未逾越的生态壁垒共同驱动的狂热期间。
但问题是，在老本节律快于产业节律，用高估值提前订价畴昔时，是不是扫数国产 GPU 公司，齐真的为这场科技变革的马拉松作念好了准备？
国产 GPU 集体奔赴 A 股，天数智芯为何被动转谈港股？
国产 GPU 迎来了防碍的窗口期。外部供应链波动重叠算力需求爆发，为原土厂商翻开了进入中枢市集的马虎，老本与产业力量也赶紧跟进。天数智芯是这一轮"国产替代叙事"的受益者之一，公司上市亦然市集情谊的一次汇集开释。
关系词，上市钟声与狂热市集之下，一个紧要信号被冷漠了。
连年来，寒武纪、摩尔线程、沐曦等头部国产 GPU 公司，上市旅途昭彰指向 A 股。而天数智芯，最终采用的是港股。
从财务层面看，这是资金压力下的感性采用。昔日三年半，天数智芯累计蚀本接近 29 亿元，研发干预遥远高于营收，这种"烧钱换增长"的模式对握续融资有着近乎刚性的需求。
港股在放宽特专业技公司上市门槛后，为尚未盈利的硬科技企业提供了更快的融资通谈，也更容易在短期内完成老本补给。对天数智芯而言，赴港上市更像是缓解现款流压力的行动，而非节律安靖的市集采用。
更深线索地看，两地老本市集对芯片公司的偏好逻辑本就不同。
A 股，尤其是科创板，更强调"国度计谋"和"本领自主"的遥远价值，对领有明确国产替代定位且赢得产业老本复旧的企业，时时赐与更高估值和更强耐烦。
比拟之下，港股投资者更热心生意模式是否明晰、收入增长是否细目、盈利旅途是否可见。对仍处在大限制干预期、生意化尚未跑通的公司，港股的订价时时愈加严慎。
天数智芯最终绕开 A 股主战场转谈港股，这一溜为自己有时就示意，在"产业细目性"和"国度叙事"的共鸣强度上，老本市集对天数智芯有着与其他几家明星公司不同的预期。
但在老本层面，即使赴港，天数智芯还将靠近径直的"对照组"压力。
除了一经上市的壁仞科技，百度旗下的昆仑芯也已递交上市肯求。与寥寂 GPU 厂商不同，昆仑芯自然镶嵌百度搜索、智能云和自动驾驶等业务体系，芯片不错径直在自有场景中限制化落地，生意闭环更明晰。对偏好细目性的港股投资者而言，这种"自产私用、即插即用"的模式更容易融会，也更容易竖立信心。
比拟之下，天数智芯需要向市集说明，寥寂生态道路相似具备可复制、可放大的生意前程。
从行业位置看，天数智芯现时仍处在追逐部队中。字据招股书，按 2024 年收入盘算推算，其在中国通用 GPU 市集的份额约为 0.3%，试验型和推理型居品市占率也均不及 1%，举座排行在英伟达、AMD、海光信息和沐曦之后。市集份额仍停留在个位数百分点时，驳斥行业"集体跃迁"或"全面替代"昭彰为时过早。
总之，天数智芯的上市，更像是国产 GPU "老本化程度"的一部分，而非生意熟识度的当然恶果。上市奏效处置了伏击的资金需求，但信得过的训练在于，天数智芯能否逾越漫漫生意化之路上的三谈要道门槛。
摆在天数智芯眼前的三谈关卡
上市并未处置天数智芯的压根问题，摆在公司眼前的，是三谈绕不开的关隘。
第沿路关，是握续蚀本带来的融资依赖。
在 GPU 这么的重金钱研刊行业里，高干预本等于常态，但问题在于，干预多久智商换来矜重文书。2022 年至 2024 年，天数智芯研发开支占收入的比例分辨高达 241.1%、213.1% 和 143.2%，也等于说，每赢得 1 元收入，至少要干预 1.4 元以上用于研发。
本次 IPO 召募资金中，卓绝有时仍将投向研发，这意味着公司短期内仍难以解脱"融资—研发—蚀本—再融资"的轮回。
这种模式在追逐阶段不错被市集禁受，但当部分竞争敌手开动逐步收窄蚀本，以至接近盈亏均衡时，投资者对单纯"烧钱换增长"的耐烦就会下跌。比如，2025 年上半年，摩尔线程的净蚀本已收窄至 2.71 亿元，沐曦股份的净蚀本也同比大幅减少。天数智芯要说明生意化节律正在加速。
第二谈关，是在国产 GPU 赛谈里面的强烈竞争。
从行业举座看，国产 GPU 仍处在追逐国际巨头的阶段，但一个被低估的践诺是，部分厂商一经告别"草泽期间"，酿成相对矜重的客户结构和出货限制，生意化发达昭彰提速。寒武纪营收已进入限制增长区间，并在部分季度已矣握续盈利；摩尔线程、沐曦的订单和落地节律也在加速。
比拟之下，天数智芯近三年营收虽保握增长，但总体限制仍偏小，在同类公司中处于中游位置。2022 — 2024 年，公司营收从 1.89 亿元增长至 5.4 亿元。在算力需求爆发的大配景下，这一增长并未调养为昭彰的市集份额粗俗。恶果是，公司估值水平也低于国产同业。
图：贬抑 2026 年 1 月 8 日 15 时，天数智芯、摩尔线程、沐曦市销率（PS）
这意味着，天数智芯的斗殴远不仅仅对国际巨头的本领追逐，更是在国产赛谈里面，怎样构建私有生态位、绑定要道客户，以此加速生意正轮回的脚步。
第三谈关，是遥远计谋是否饱和矜重。
与不少由首创东谈主遥远掌舵的硬科技公司不同，天数智芯现时更偏向事业司理东谈主主导模式，首创东谈主李云鹏已淡出一线经管。当作一家成立近十年的企业，天数智芯比摩尔线程等后发先至早动身 4-5 年，却伴跟着首创东谈主出走、两次换帅，以及计谋反复扭捏，以至于未能酿成最初上风。
在研发周期长的科技行业，计谋聚首性自己等于紧要金钱。各人硬科技巨头在步入熟识期之前，确凿莫得例外全部是"中枢首创东谈主"主导，比如黄仁勋之于英伟达，马斯克之于 SpaceX，黄崇仁之于台积电。首创东谈主是遥远计谋一致性的"锚点"，保证了公司的计谋定力。
老本市集不错禁受阶段性蚀本，却很难禁受计谋反复。天数智芯靠近的信得过训练是，在一个需要十年定力的产业中，公司是否有风格把资源握续干预到那些难而正确的方进取？
"平替"故事走到尽头，下一阶段增长靠什么？
在 GPU 产业，竞争进入拼软件生态和设备者体验的阶段。硬件仅仅进口，信得过决定遥远花式的，是谁能成为设备者的默许采用。
天数智芯上市前后，恰逢 CES 2026，英伟达在这届科技春晚展示的新址品隐蔽芯片、机架、网罗与软件的系统工程等。这对中国 GPU 产业又是一次指示，在科技宇宙加速流转中，"平替"叙事，迟早会撞上生态之墙。
在供应链，先进制程与高端存储等供应链制约形摄影随。
关于天数智芯这么的假想公司而言，居品质能的上限不悉数由自身架构决定，而受制于各人单干的链条。其中最要道的方法之一，是高端 GPU 所需的高带宽内存（HBM）。现时各人 HBM 市集主要由少数国际厂商主导，供给遥远偏紧。即便芯片假想自己达到预期，要是无法赢得足量、先进的 HBM，居品的举座性能和出货节律仍可能受限。
这些制约迫使国产 GPU 企业不得不在架构假想上"看菜吃饭"，通过增多片上缓存、优化算法等神志来弥补外部供应链的短板，这在一定程度上增多了假想复杂度和性能挑战。
在公司自身，一个更遥远的挑战，是软件生态的碎屑化。
英伟达花了近二十年时辰竖立 CUDA 体系，酿成了设备者风尚和产业模范。而在国内市集，各家 GPU 厂商现时尚未酿成一个斡旋、盛大且有命令力的替代有筹备。各家齐在发展我方的编程模子和软件栈，如摩尔线程的 MUSA、壁仞科技的 BIRENSUPA 等，天数智芯也作念了我方的全套软件栈。
上市后，天数智芯需要尽快修起二级市集对生意化的期待。对天数智芯来说，竞争的维度是其他厂商的芯片性能，更是对刚直在加速搭建的软件体系和设备者网罗。公司必须说明，不仅能造出"能用"的芯片，更能构建一个"有东谈主用"的生态。而当今的通用 GPU 市集，不提英伟达拿下超九成份额，天数智芯较海光、沐曦也有差距。
从更长周期看，芯片产业自然走向寡头结构，最终能留住来的公司不会太多。上市不是特别，而是淘汰赛的下一阶段。
"寒武纪大爆发"后直播加商城系统开发，竞争敌手在生意落地和生态竖立上束缚加速，中国芯的短板正在被一块块补上，天数智芯能否在新的竞争中不掉队以至弯谈超车？
