摘要：
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作家丨薛皓皓
剪辑丨巴里
2022 年，MiniMax 的首次登场，并非以复杂的模子参数，而是通过一款让广漠用户倾注情怀的 AI 家具—— Glow。
2026 年 1 月 9 日，MiniMax 在港交所敲钟，开盘股价报 235.4 港元 / 股，较刊行价 165 港元 / 股涨 42%，开盘市值达到约 720 亿港元，截止发稿，总市值越过 800 亿港元，募资总数约 55.4 亿港元。
值得一提的是，其公开荒售部分赢得 1837 倍逾额认购，这个数字刷新了港交所近三年科技 IPO 的认购记录，可见其火爆进度。
MiniMax 还创下比年来港股 IPO 机构认购历史记录。这次参与 MiniMax IPO 认购的机构越过 460 家，逾额认购达 70 多倍，体现出稀疏的机构与散户双重共振。此前的认购记录属于 2025 年登陆港股时的宁德期间，剔除基石后逾额认购 30 倍。
故事的主角是闫俊杰，一位来自河南县城的 85 后后生。他曾是商汤科技年青的副总裁，如今成为 MiniMax 这家 AI 大模子独角兽的掌舵东说念主。
MiniMax 作念的是 AI 大模子，并以此为基础，构建了星野 /Talkie、海螺 AI 等闻明诈欺，此外，企业处事灵通平台也发展飞快。截止 2025 年三季度，MiniMax 的自研多模态模子及 AI 原生诈欺已累计为来自越过 200 个国度及地区的逾 2.12 亿名个东说念主用户，以及 10 万 + 企业客户以及开荒者提供处事。
其中，AI 奉陪类的星野 /Talkie 用户数为 1.47 亿，主打 AI 视频生成的海螺 AI 用户数为 4234.8 万。MiniMax 成立之初就谈判出海，国际营收已越过 70%。
而更令东说念主惊羡的是其成本阛阓的决骤速率：从天神轮估值 1.7 亿好意思元（约合 12 亿元东说念主民币），到登陆港股市值 800 亿港元，MiniMax 首创东说念主闫俊杰和他的团队只用了 4 年。
IPO 后，首创东说念主闫俊杰系数持股 10.61%；颐养首创东说念主及首席运营官贠烨祎系数持股 3.93%。阿里巴巴、米哈游、红杉中国、腾讯、IDG 成本、高瓴成本和云启成天职别持有 12.52%、5.87%、3.49%、2.37%、2.57%、1.13%、0.95%。
按照市值 800 亿港元谈判，首创东说念主闫俊杰身家达约 84.9 亿港元，颐养首创东说念主及首席运营官贠烨祎身家达约 31.4 亿港元。上述投资机构的股权价值（港元）辞别为约 100 亿、47 亿、28 亿、20.6 亿、19 亿、9 亿、7.6 亿。
"打过仗"的梦之队：原土技艺天才与海归成本结伴东说念主
1989 年，闫俊凸起生于河南一个小县城。他于中国科学院自动化参议所赢得博士学位，并曾在清华大学谈判机系从事博士后参议。
2014 年博士毕业后，闫俊杰加入商汤，从实习生运行，仅用 6 年傍边时辰，他便从下层工程师岗亭全部晋升至商汤的副总裁、参议院副院长和贤达城市行状群 CTO。
2021 年底，闫俊杰辞职创业，创办了 MiniMax。在好多投资东说念主眼中，这家公司从起始就领有一个"可遇而不可求的梦之队"。
技艺颠覆型公司的理思架构，时时是一位深谙技艺趋势的灵魂东说念主物，搭配一位能干成本阛阓、政策规则与全球化战术的引申结伴东说念主。
而 MiniMax 的中枢，恰是闫俊杰与贠烨祎这对经过磨合的"黄金搭档"。
他们的可贵之处在于，以闫俊杰、贠烨祎和周彧聪（相似来自商汤）等为中枢的班子，并非临时凑合。他们曾在商汤并肩搏斗多年，并非浅近见证，而是深度参与并推动了那家公司从初创、历经多轮融资、到成长为 AI 独角兽并最终上市的全进程。
这段号称好意思满的"创业预演"，不仅历练了他们的专科智商，更在实战中建立了基于实力与东说念主品的完全信任。他们不是纯大厂降生，见证过高光也阅历过低谷，既看过别东说念主犯错，我方也犯症结，心态会额外地理会，这皆为 MiniMax 此后在复杂环境中高速成长奠定了组织基础。
尤其关于一家接纳好意思元投资、志在全球的 AI 公司而言，在短短 4 年内奏凯上市，是一项极其费劲的系统工程。 它条件团队必须同期独霸好意思元与东说念主民币成本阛阓的不同逻辑，潜入理会国内 AI 产业政策，并在出海时应申诉杂的国际文化环境。
终了这一切的要津前提是：首创东说念主身边必须有一位能彻底理会技艺以外的天下、并赢得其完全信任的结伴东说念主。
由于闫俊杰是典型的技艺型首创东说念主，专注家具与研发，不擅对外相通与成本运作，因此，颐养首创东说念主及首席运营官贠烨祎，便成为将技艺愿景推向现实与成本阛阓的要津东说念主物。
此前，她在商汤的第一份责任，是担任商汤科技颐养首创东说念主、CEO 徐立的助理。这段阅历让她对成本运作与公司战术有了超越年级的潜入理会。在一位早期投资东说念主眼中，生于 1994 年的贠烨祎"干练、有气场、引申力强"，"有种超出其年级的锻练"。
2021 年，贠烨祎起先预计了她在约翰霍普金斯大学的学友——彼时云启成本的结伴东说念主陈昱（2026 年第一个责任日，云启成本文牍陈昱晋升为公司的管制结伴东说念主）。陈昱硕士曾就读于约翰霍普金斯谈判机系，这所学校助长了好多 NLP 边界的创业者。
推行上，贠烨祎曾向陈昱浮现过创业思法，但苦于莫得找到符合的搭档。这一次，她告诉陈昱，我方找到了绝佳的伙伴，这个东说念主即是闫俊杰。
闫俊杰与陈昱的第一次会面，便给后者留住了极其潜入的印象。两东说念主交谈了两个小时。2021 年，当行业广漠还在尝试用小模子科罚特定问题时，闫俊杰就已潜入鉴定到" scaling law "的迫切性，坚贞认为必须用基础大模子来科罚更通用、更复杂的问题。
陈昱
据传，闫俊杰的技艺回味让陈昱尤为叹服，这种前瞻性的判断也聚首了 MiniMax 后续整个的技艺阶梯遴荐。
此后，闫俊杰指挥团队成为国内最早继承 MOE 架构的 AI 大模子公司之一（DeepSeek 自后也继承了雷同架构），近两年又运行押注线性安宁力机制。陈昱曾示意，线性安宁力机制带来的无限长文本智商，是 MiniMax 打磨的要津技艺维度，对其酬酢诈欺、情怀奉陪和 Agent 诈欺至关迫切。
而贠烨祎则与闫俊杰酿成了绝佳的互补与力争：一个专注界说技艺愿景与家具改日，一个主导战术引申、成本对接与复杂相通。 事实最终解释，闫俊杰凭借其前瞻判断赢得了伙伴的信任，而贠烨祎则不负期许，圆满完成了将愿景转移为成本与现实影响力的要津任务。
2021 年底，MiniMax 高效完成了天神轮融资。除了云启成本，米哈游、IDG 成本和高瓴成本也共同注资 3100 万好意思元（约合 2.2 亿元东说念主民币），投前估值达 1.7 亿好意思元（约合 12 亿元东说念主民币）。
MiniMax 早期团队与米哈游预计密切，闫俊杰与米哈游首创东说念主、董事长刘伟私情甚笃。因此，米哈游在天神轮便任意参与投资，刘伟于今仍担任 MiniMax 的非引申董事。
传闻，MiniMax 早期融资时，闫俊杰只和投资机构的最高位聊。他也照实和各家机构苍老一见照旧，可谓是顶尖明智的东说念主彼此一双眼，也就心领意会了。这也让一切皆变得奏凯起来。其时，闫俊杰见了红杉中国首创及引申结伴东说念主沈南鹏、高瓴成本首创东说念主兼 CEO 张磊以及 IDG 成本联席管制结伴东说念主玉成。后两者同期亦然商汤的鼓吹。
据红杉中国副总裁李广平回忆，红杉中国在 2021 年底运行系统性参议生成式 AI 时，便安宁到了闫俊杰团队。
2022 年大年头五，他与闫俊杰、贠烨祎在北京奥体中心隔邻的茶室首次会面。闫俊杰澄清地描画了"创造和运营可深度交互的智能体"的弥远愿景，并提议了两个其时号称非共鸣的超前判断：第一，AI 将走向环球；第二，大模子是通向通用智能的必由之路。
基于对团队和愿景的高度招供，红杉中国于 2023 年 7 月首次投资 MiniMax，并在后续轮次不时加码，使其成为红杉在中国大模子边界投资金额最大的款式之一。
李广平自后咨嗟："今天回头看，这两个判断皆在 AGI 的发展进程中得到了精确考证。而此时，距离 OpenAI 发布 GPT-3.5 还有 9 个月。"
红杉中国结伴东说念主郑庆生曾经谈到：" MiniMax 是国内最早坚贞信仰 AGI 并进行系统性创业的公司。"在 2021-2022 年阿谁技艺旅途与生意模式均高度不细则的时期，作念出弥远参加的方案自身，就体现了极大的远见和勇气。
推行上，早在创立之初，闫俊杰便坚贞押注 AGI，并将其愿景界说为"闲居东说念主每天皆会用的家具或处事"。陈昱浮现："闫俊杰一运行就锁定全球阛阓，这么有更宏大的空间。MiniMax 额外思作念一个 AI 期间的酬酢家具。"
这么一个由"梦之队"执掌的、兼具技艺远见与成本引申力的故事，对投资机构充满眩惑力。截止上市前，4 年多时辰里，MiniMax 累计融资近 15 亿好意思元（约合 100 亿元东说念主民币），估值从天神轮的 1.7 亿好意思元（约合 12 亿元东说念主民币）飙升至上市前的 42 亿好意思元（约合 293 亿元东说念主民币）。
IPO 后，阿里巴巴、米哈游、红杉中国、腾讯、IDG 成本、高瓴成本和云启成天职别持有 12.52%、5.87%、3.49%、2.37%、2.57%、1.13%、0.95% 的股份。
阿里巴巴是最大外部鼓吹，而阿里云是 MiniMax 的主要云处事商；米哈游算作最早的产业投资方，会成为 MiniMax 的客户，将其模子用于游戏的变装行为限度、NPC 智能对话、剧情生成等交替；腾讯算作国内酬酢媒体的主要提供商，可能和 MiniMax 思作念 AI 期间的酬酢家具思法，有一定契合。
成立仅 4 年多，MiniMax 便奏凯登陆港交所。其基石投资者声威权贵：阿布扎比投资局投资 6500 万好意思元，老鼓吹阿里巴巴加码 3000 万好意思元（约合 2.1 亿元东说念主民币），Aspex Master Fund 与博裕成本各投资 3500 万好意思元（约合 2.44 亿元东说念主民币），基石轮系数融资 3.5 亿好意思元（约合 24.5 亿元东说念主民币）。
为了进一步完善上市后的公司治理，MiniMax 的董事会还引入了颓落非引申董事——现任摩根大通全球投资银行部中国首席引申官黄国滨。
B 端、C 端两着花，三伟业务呈三足鼎峙
闫俊杰认为，要思终了 AGI，不成只是依靠鬼话语模子，而是文本、语音、视觉等模态的交融。
因此，从一运行的 abab1 大模子运行，MiniMax 不时迭代鬼话语模子，最新迭代至 M2。同期，它研发了视频生成大模子、音频大模子，并在此基础上构建了星野、Talkie、海螺 AI、MiniMax Agent 等 C 端家具。
阐明全球巨擘测评榜单 Artificial Analysis 的数据，MiniMax-M2 以 61 总分位居全球鬼话语模子第五、开源第一。更值得关怀的是，MiniMax 果然是中国唯独一家在话语模子、视频、音频边界皆作念到国际当先的公司——音频全球第一、视频全球第二。
To B 和 To C "两条腿走路"是 MiniMax 的策略，不外一次偶然的家具考验，让闫俊杰感到了 To C 能较快终了生意化。
2022 年中，MiniMax 参加数名职工，用很短时辰作念出了 AI 对话家具 Glow，用户不错在这个家具上解放创建变装，并和变装对话。他们本思用游戏化的方式汇集数据用于 AI 教师，没东说念主能思到这个家具会一炮而红。Glow 上线 4 个月后注册用户越过五百万。
尔后，他们辞别面向国际和国内阛阓，推出了 AI 对话 Talkie（国际版）和星野（国内版），而且成为了 MiniMax 最初的两款爆款家具。其中枢的语音聊天功能，为用户提供了高千里浸感的情怀奉陪体验。当今两者月活跃用户 ( MAU ) 2000 万，系数用户范围达 1.47 亿，2024 年为 MiniMax 孝顺了超 60% 的营收。
不错说，Talkie 和星野仍是成为公司的用户基本盘与迫切收入维持，是公司用户量最大的家具。
在生意化上，Talkie 遴选了"告白 + 订阅 + 内购"的混杂模式，通过不雅看告白解锁试用、购买对话次数等方式变现，解释 MiniMax 并不摒除告白这一高效的流量变现技巧。2025 年前三季度，Talkie/ 星野孝顺了 1875 万好意思元（约合 1.3 亿元东说念主民币）收入，占总收入的 35.1%。
图源：MiniMax 招股书
跟着 Glow 爆火后，比年来，MiniMax 将业务重点转向了 C 端阛阓，而 B 端业务也幸免使用"过重"的定制化业务，继承 API 收费为主。业务结构为 70% To C，30% To B。
B 端业务的客户数目看似未几，但客单价和总金额不小。
终结 2025 年 9 月 30 日，灵通平台已处事来自超 100 个国度的约 13 万企业客户及开荒者，付费客户数在 2025 年前三季度达到约 2500 家。
尽管客户数目级无法与 C 端亿级用户比较，但其基于使用量（按 token、视频片断等）计费的生意模式，使其在 2025 年前三季度创造了 1542 万好意思元（约合 1 亿元东说念主民币）收入，占总收入的 28.9%，与前述两大 C 端家具的收入比例已酿成三足鼎峙之势。
MiniMax 提议"模子即家具"的理念，并变成了一座 AI 家具工场，有点像字节跨越的布置。
2024 年，MiniMax 又推出一款奏凯的家具——海螺 AI，成为国内最佳用的 AI 视频生成 APP 之一，月活跃用户 ( MAU ) 越过 500 万，用户数为 4234.8 万，付用度户范围 31 万，飞快成为增长最快的引擎。
这款家具继承澄清的订阅制收费，月费从 9.99 好意思元到 199.99 好意思元不等。高性价比的模子智商驱动了康健的用户付费意愿，其每付用度户平均支拨从 2024 年的 36 好意思元增长到 2025 年前三季度的 56 好意思元。
同期，海螺 AI 孝顺了 1746.4 万好意思元（约合 1.2 亿元东说念主民币）收入，占比 32.6%，与 Talkie/ 星野的收入体量已额外接近。不错说，海螺 AI 是驱动公司合座增长和进步变现效果的要津家具。
如今，MiniMax 构建了一个脉络分明、生意化旅途澄清的业务矩阵：领有最大流量基本盘的 Talkie/ 星野、具备高增长和高付费后劲的海螺 AI，以及聚焦高价值客户的企业灵通平台。
这三伟业务线共同支援了公司营收在 2025 年前三季度同比增长 175% 至 5344 万好意思元（约合 3.7 亿元东说念主民币）的迅猛增长。
在推向阛阓进程中，有些孵化的家具奏凯，有些孵化的家具失败。举例，2025 年头，万物跟踪是 MiniMax 推出的预计 24 小时全球信息个性化推送的家具，不外由于并不奏凯，MiniMax 仍是关闭了这一款式。
MiniMax 仍然是一家技艺驱动的公司，家具只是 AI 模子技艺翻新所开出的"花"，而厚爱技艺的总舵手恰是闫俊杰。
不外，闫俊杰曾经在技艺上受到别东说念主的质疑。
2025 年头，DeepSeek 横空出世后（用了和 MiniMax 一样的 MoE 架构），有些 MiniMax 的投资东说念主会以为既然 MiniMax 话语模子比不外 DeepSeek，不如花更多时辰和资源在多模态上，然则闫俊杰有一股抗拒输的干劲，维持作念鬼话语模子。
尽管它的 M1 模子并不额出门色，但自后推出的 M2 模子再次解释了技艺实力，智商位列部分鬼话语模子榜单的开源第一。
2025 年，MiniMax 还有三个要津变化：
起先，它在 2025 年前三季度的国际收入占比越过了 70%，而两年前还不到三分之一，变成一家更全球化的公司，其中，新加坡阛阓收入在总收入中占比 24%，好意思国阛阓收入在总收入中占比 20%。由海螺 AI 生成的动物跳水系列短视频，在 TikTok 和 Instagram 上领有最高 7000 万的播放量。
其次，在 3 月初野心并购曾估值接近 1 亿东说念主民币的 AI 视频初创公司鹿影科技，强化了其视频模子边界的布局。
临了，MiniMax 上线了类 Manus 家具，定名为 MiniMax Agent，这是其对 Agent 智能体赛说念的提前布局。
营收增速超智谱，收入结构抗风险智商更强
2024 年，MiniMax 被一种"既要又要"的氛围包裹着，又思增长，又不思"软色情化"（星野 /Talkie），过于健康又莫得增长。原来思在星野和 Talkie 上建立告白位，然则又怕影响用户体验，随后毁灭上线告白。
而且，东说念主员流动也变得通常。多位管制东说念主员连接离开。闫俊杰曾示意，不是同路东说念主的共事，我会请他们离开。
闫俊杰能重用一个东说念主，要是剖释不好，就会请他离开，具备一个 CEO 杀伐任意、奖惩信明的特色。传闻，闫俊杰亦然唯独一个能从字节挖东说念主的雇主，其他公司很难从字节挖东说念主，但 MiniMax 是例外。
所幸的是，2025 年，MiniMax 在模子技艺上赢得了很好的进展，文本、视频、音频模子智商均以排到全球前方。而况 2026 年，MiniMax 当先于月之暗面、阶跃星辰等竞争敌手，率先上市。
就在前一天，另一家 AI 大模子创业公司智谱率先登陆港交所，今天 MiniMax 的上市，未免让两家公司进行比较。
从成未必间看，智谱 AI 成立于 2019 年，比 MiniMax 早了 3 年。但在营收增速上，MiniMax 却终明晰敌手的 " 弯说念超车 "。2024 年，MiniMax 的营收增速达到 782%，远超智谱 AI 同期 325% 的增速。2025 年前三季度，MiniMax 的营收达到 5343.7 万好意思元（约合 3.7 亿元东说念主民币），同比增长 175%。
在毛利率上的比较更有酷爱，MiniMax 的毛利率在 2023 年仅有 -23%，然则到 2024 年高潮至 12%，2025 年前三季度毛利率来到 23%，阐明招股书款式，2023 年毛利率为负，一定进度上是有算力成本高企导致，跟着家具内的付用度户范围增长、模子效果进步和新生意化功能加多，毛利率高潮昭着。而终结 2025 年 9 月，MiniMax 的账上现款及管待更是高达 11.02 亿好意思元（约合 76.9 亿元东说念主民币）。
相较而言，智谱的毛利率比年一般在 50%~60% 之间，关联词 API 业务毛利率在 2025 年上半年为负数。
在研发参加上，MiniMax 更轻，自成立到 25 年 9 月，累计豪侈 5 亿好意思元（约合 35 亿元东说念主民币），而最近 3 年半，智谱仍是参加 44 亿元。同期 OpenAI 累计参加约 400~550 亿好意思元，绝顶于 MiniMax 仅用 OpenAI 约 1% 的参加就把我方推至全球第一梯队。
在净损益方面，MiniMax 辛亏更多。2022 年 ~2024 年累计耗费约 8 亿好意思元（约合 56 亿元东说念主民币），然则智谱同期耗费了 38 亿元。两家公司的耗费可能进一步扩大。
客户结构的各异则更直不雅地揭示了两种生意旅途的推行。智谱算作深耕 B 端的代表，其收入弥远高度依赖大客户。
招股书高傲，智谱前五大客户收入占比在 2022 年高达 55.4%，尽管这一比例此后呈现下落趋势，到 2025 年上半年已降至 40.0%，但客户聚拢度依然明显。其客户名单变化剧烈，讲述期内的前五大客户果然莫得重合，这条件公司必须不时寻找新的大额订单以防守增长。
MiniMax 的客户聚拢度则呈现天悬地隔的快速漫衍化趋势，这恰是其 C 端家具战术奏凯的顺利体现。
阐明招股书线路，2023 年，MiniMax 前五大客户孝顺了总收入的 60.5%，其中第一大客户占比高达 37.2%。而到了 2025 年前三季度，前五大客户的收入占比已飞快下落至 21.7%，第一大客户占比也降至 14.7%。
这一变化澄清地标明，其收入结构已奏凯从少数大客户转向了以 Talkie/ 星野、海螺 AI 等家具驱动的、全球数亿个东说念主用户组成的"长尾"阛阓。这种高度漫衍的收入结构，也为其增长的理会性和抗风险智商提供了基础。
但两家公司其实不是顺利竞争敌手，他们仍是走上了不同的说念路，面对的敌手和竞争，仍是不同。
MiniMax 的 C 端基因更康健，不详团队见过上一波" AI 视觉四小龙"作念垂直行业的清贫，不思再叠加了。
MiniMax 思走的路是，以更轻量化的资源去作念技艺，用圭臬化家具撬动更高思象空间的全球阛阓，在追求 AGI 的说念路上终了企业的跨越式增长。
2026 年，中国大模子的竞争面容，已从"六小虎"的创业公司竞速，升级为一个更为复杂、多脉络的混战。
在横向，MiniMax 面对着还在一级阛阓上手持 100 亿东说念主民币的月之暗面，这两家公司骨子里更相似，更思作念 To C 阛阓，尤其是国际阛阓，但这两家公司方位赛说念面对的是更可怕的字节、腾讯等巨头，以及国际阛阓上的谷歌和 Meta。这些巨头在 C 端用户侧的数据、平台及生态，以及资金上皆领有碾压式的上风。
MiniMax 遴荐的全球化和生意化旅途，是一条在巨头夹缝中考证过的各异化说念路，但这条说念路的后半程，挑战将愈发严峻。此外，还要看他们家具能否经得起全球阛阓数据合规的考验。他们也靠近着来自传统影视巨头版权问题的潜在风险，Minimax 在招股书中在意线路了与迪士尼、Netflix 等国际影视巨头之间尚未了结的版权侵权诉讼。
不详创业即是有限时辰内的无穷游戏，这关赢了，还有下一关。
附：
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